這是一篇經濟與新能源發展的宏觀雜談。

縮表時代的來臨

最近看了辜朝明寫的《大衰退》一書，書中的基本結論是：

(來源：微信公眾號“魚眼看電改” 作者：俞慶)

1929美國大蕭條和1990年代的日本泡沫經濟破裂后的“失去的二十年”，其根本原因在于：作為需求方的企業，其發展的首要目標從“利潤最大化”轉變為"負債最小化"，也就是資產負債表縮表和修復，導致信貸需求驟減，引發整個經濟體的長期低迷。

這與古典經濟學的信貸需求旺盛條件下，引發“流動性不足”導致經濟衰退完全不足。

個人認為中國經濟可能也面臨“縮表型衰退”的壓力，最典型的就是企業投資不足(比如最大的投資門類—房地產行業衰退)，導致企業部門和居民部門的信貸需求萎縮。

擴表時代的新能源增長

擴表時代，即企業、居民等部門的資產負債表快速擴張，進而帶動經濟發展的增長模式，是中國過去10多年的經濟發展模型。

房地產作為最大的宏觀經濟投資項目，房貸占全社會貸款總額的20～30%。如果將與房地產相關的鋼鐵、水泥、有色、能源、家電等行業的貸款量加起來，房產及相關行業貸款額占全社會貸款總量比例很高，與經濟發展高度關聯。

房地產及其相關行業與電力、能源行業也高度相關。與房地產鏈條相關的用電量占全社會用電量的比例，目前缺乏精確數據分析。從碳排放的數據看，2020年房地產全產業鏈條的碳排放占全社會碳排放量的50%。

從上表看出，房地產投資的增速變化，將在1-3年以后影響電力投資，房地產投資曲線與電力投資曲線的交叉，要么意味了未來的短缺(房地產發展-電力緊張-電力投資增加)，要么意味著未來的過剩。

所以我們可以認為：以房地產(以及公共基礎設施建設等)為代表的，靠資產負債表擴展帶來的投資拉動的產業，帶動了巨量的需求和電力投資，與電力行業發展呈現出高度的相關性。

新能源發電項目，無論是集中式還是分布式，與擴表時代的增長模式也高度相關。雖然總體來看，新能源發電投資在電力總體投資中占比不大，但呈現出占比越來越高的趨勢。

也可以這樣認為，光伏裝機容量的變化，尤其是新增光伏裝機容量在發電總新增容量中的變化，也是受惠于擴表時代。

從光伏的消納來看，擴表時代的經濟高速增長，電力投資高速增長，也為光伏的消納帶來有利條件——在一個欣欣向榮的時代，全社會可以承受光伏的平準化度電成本(考慮系統運行成本的光伏發電成本)。

縮表時代的新能源增長邏輯變化

縮表時代的新能源增長邏輯，是完全不同的。

1、新能源裝機的電量空間

在擴表時代，由于整個社會處于擴表周期，產業高速增長，帶動用電量高速增長，增量部分全部由新能源填補，所以新能源實現了快速的增長。新能源在2008~2020年這個擴表周期中，

是吃到發展紅利最多的行業之一。

在縮表時代，由于基建、房地產、外貿的發展承受壓力，導致用電量不再高速增長，最典型的表現就是：今年被虛擬電廠們寄予厚望的“需求響應”幾乎沒有發生，因為不缺電。

在“不缺電”背景下，新能源的裝機容量將顯著減少，導致新能源產業鏈各環節出現較為嚴重的產能過剩，為了爭奪有限的“路條”，新能源價格競爭將更為慘烈。

2、新能源裝機的消納

擴表時代，新能源享受了很高的待遇：全額保障消納、優先發電、按照煤電上網電價收購。

也就是新能源發電根本不用擔心銷售問題。

縮表時代，即使爭取到的新建新能源項目，由于沒有很大的增量消納空間，也需要與存量電源爭奪市場，即“新能源進入電能量市場交易”政策的出臺。

由于新能源發電時段的不可調節特性，一旦“鴨子曲線”或者“澡盆曲線”與現貨市場競爭態勢的結合，導致電量市場的“踩踏”不可避免，山東的負電價就是例子，未來不排除成為常態。

即使是用戶側并網的分布式項目，在“余量上網”的部分，政策也明確給出了趨勢信號：從電網全額消納，逐步轉化為“全電量市場化交易”。

3、系統調節成本

過去新能源更喜歡“算小帳”，就是從組件成本降低，推導發電成本優勢。而電網習慣于“算大帳”，

即考慮“系統運行成本”的平準化度電成本。

由于擴表時代的裝機量占比較低，且處于電量增長階段，電網全部承擔系統運行成本并攤入輸配電價，說白了就是“不計較”。

隨著縮表周期的到來，外部成本監管壓力增加，電網已經無力全部承擔運行成本，一部分調節成本由輔助服務市場顯性化，由電網購買服務并計入輸配電價;另一部分系統運行成本必須由新能源投資商承擔，這就是“新能源強制配儲”的政策的由來。

4、買方的考量

在擴表時代，無論是控排行業(大部分是與房地產、基建密切相關的化工、建材、有色、鋼鐵等)，還是自愿交易的行業，因業務高速增長，有足夠的利潤空間去承受新能源的綠色溢價。

到了縮表時代，這些行業主營業務承受較大壓力，導致：一方面用電量增長空間減少，甚至負增長;另一方面對新能源的要求更多的是降低購電成本與綠色低碳并重，并且更看重價格因素。

這對新能源的收益模型帶來更大的不確定性，比如要求新能源零售電價，與現貨時段和價格關聯等。

5、項目投資的考量

在擴表時代的增長模式中，新能源與房地產的增長邏輯是類似的：拿路條、找投資、建項目、建完賣掉或者自持，反正不愁賣。

本質還是債務驅動的邏輯。

但是在縮表時代，新能源愁賣，而且賣的價格還容易踩踏，所以商業邏輯本質發生了根本變化：

變成了一種項目價值驅動的邏輯。

新能源投資更謹慎，更看重項目本身的質量，對風險因素的考慮更為全面：如送出和消納的障礙、所在省市的現貨市場交易風險、項目財務風險的管控、如何通過投后管理保障和提高收益率等。

可以這樣認為，原有擴表時代建設的一批新能源項目，在未來進入電量市場以后，或者與市場化價格掛鉤后，都面臨新的邊界條下的價值重估。就像房地產市場在縮表時代，二手房出現價格重估一樣。

總結：縮表時代的價值重估

泡沫時代的人們總是過度樂觀的看待未來，而沒有經歷過一個完整經濟周期的行業是不會健康的。

房地產是如此，新能源也是如此。

當縮表時代到來時，新能源將出現兩級分化：一批建設質量高，消納條件好的項目，將持續的獲得較高的估值;而一批粗制濫造、不顧中長期消納可能性的，強行上馬并等著套現走人的項目，將會被市場打回原形。

新能源的未來，在雙碳和市場化的驅動下，我們認為始終是值得謹慎樂觀的，只不過需要更為系統的，從全要素平準化的價格視角去重新審視。

人間正道是滄桑，與各位共勉。