4、行業(yè)估值處于歷史低水平

以華電國(guó)際、大唐發(fā)電、華能?chē)?guó)際三大煤電為例的算數(shù)平均PB目前為1.06倍，無(wú)論相對(duì)于歷史還是恒生指數(shù)的PB都較低。2016年前，煤電企業(yè)PB走勢(shì)幾乎與恒生指數(shù)PB走勢(shì)相符，但自2016年后半年開(kāi)始分化，主要原因是煤價(jià)上漲，影響煤企的盈利能力。目前，煤價(jià)已回落至560元/元-630元/噸的區(qū)間內(nèi)，4月份，煤電全國(guó)平均點(diǎn)火價(jià)差為0.1275元/千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)1.4%，意味著煤電的整體盈利能力正在提升，當(dāng)前估值相對(duì)仍然較低，有較高的安全邊際。

總結(jié)煤電行業(yè)目前處于的形勢(shì)是：行業(yè)利用小時(shí)數(shù)處于上升周期;政府將控制煤價(jià)在合理范圍內(nèi)，但由于用煤需求量在夏季急速上升，下跌可能性不大;上網(wǎng)電價(jià)在第二季度仍然享受去年7月間接上調(diào)電價(jià)的福利，同時(shí)去年大幅參與市場(chǎng)交易的煤電企業(yè)今年電價(jià)折讓減少，上網(wǎng)電價(jià)有上升趨勢(shì);而且目前行業(yè)PB正處于地位，趁著夏季用電量激增的勢(shì)頭，煤電股將逆轉(zhuǎn)。

在行業(yè)周期來(lái)臨之際，該如何選股?

華創(chuàng)證券對(duì)幾大火電企業(yè)作了敏感性分析。分析表明，對(duì)火電企業(yè)盈利影響最大的是上網(wǎng)電價(jià)，其次是煤價(jià)，最后是利用小時(shí)數(shù)。由于用量需求量上漲，利用小時(shí)數(shù)才會(huì)上漲，而煤價(jià)也會(huì)因需求上升而漲，所以利用小時(shí)數(shù)與煤價(jià)有負(fù)相關(guān)關(guān)系。利用小時(shí)平衡煤價(jià)表明煤價(jià)漲幅多少可以抵消利用小數(shù)每漲1%時(shí)帶來(lái)的利潤(rùn)。

華電國(guó)際(1071.hk)擁有業(yè)績(jī)漲幅最高的潛力

上網(wǎng)電價(jià)對(duì)電企凈利潤(rùn)影響最大。而由于2017年7月國(guó)家變相提高電價(jià)0.76分/千瓦時(shí)，以及交易電量折讓價(jià)格空間收窄，2018年Q1各煤企上網(wǎng)電價(jià)上升了不少，華電國(guó)際平均電價(jià)上升0.014元/kWh或3.5%，華能?chē)?guó)際上升0.018 元/千瓦時(shí)或4.33%，大唐發(fā)電水平上升0.006元/千瓦時(shí)或1.6%至0.383元/kWh。而對(duì)電價(jià)最敏感的華電國(guó)際在第一季度因電價(jià)上升，業(yè)績(jī)大幅上漲歸母凈利潤(rùn)增5707%。Q2火電企業(yè)仍然享受電價(jià)同比提高的翹尾效應(yīng)，同時(shí)受交易電量折讓收窄影響，預(yù)計(jì)上網(wǎng)電價(jià)上漲約1-1.5分左右。每上漲1分錢(qián)，華電國(guó)際業(yè)績(jī)上漲124.7%。

另外，受夏季煤炭需求上升影響，雖然政府控制煤價(jià)，但煤價(jià)估計(jì)跌幅不大，利用小時(shí)數(shù)上升的可能性更大。華電國(guó)際對(duì)利用小時(shí)數(shù)敏感度也是最高的，每增加1小時(shí)，凈利潤(rùn)漲5.5%。

還需要考慮到的利用小時(shí)數(shù)的上升有可能帶動(dòng)煤價(jià)上漲，華電國(guó)際的利用小時(shí)平衡煤價(jià)也是較高的，意味著需要提高1.24元/噸的煤價(jià)才能抵消1利用小時(shí)的上升，公司的抗煤價(jià)漲幅能力較大。

華電國(guó)際的歷史股息率較高，2013年-2015年保持在7%-10%，2016年以后隨凈利潤(rùn)下降而下滑。公司股息率與凈利潤(rùn)走勢(shì)相關(guān)度高，2018年國(guó)電國(guó)際凈利潤(rùn)上升，股息率恢復(fù)至4%-5%的可能性大。

估值方面，目前國(guó)電國(guó)際PB為0.68倍，已接近恢復(fù)至歷史0.7倍的平均水平。但對(duì)比其他煤電股來(lái)說(shuō)，0.7倍的PB還是較低。同時(shí)公司2018年業(yè)績(jī)擁有漲幅最大的潛力，不少券商提高了公司18-19年的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2018、2019、2020年EPS為0.22、0.34、0.36元，對(duì)應(yīng)港股對(duì)應(yīng)PE分別為11.9/7.6/7.2倍。

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華能?chē)?guó)際(902.hk)對(duì)上網(wǎng)電價(jià)的敏感度也較為敏感，每增加1分上網(wǎng)電價(jià)，歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)97%。公司第一季度參與市場(chǎng)電比重為 30.7%，比重大于市場(chǎng)均值，市場(chǎng)電價(jià)折價(jià)收窄對(duì)公司上網(wǎng)電價(jià)上升影響較大，第一季度上網(wǎng)電價(jià)升幅在眾多煤企中最大，上漲4.33%或0.018元/千瓦時(shí)。

收益于上網(wǎng)電價(jià)與發(fā)電量增長(zhǎng)，公司2018年第一季度凈利潤(rùn)取得12.19億元的行業(yè)最佳成績(jī)，同比增長(zhǎng)87%，增速處于行業(yè)領(lǐng)先位置。

另外，公司曾在2018年-2020年的股東回報(bào)規(guī)劃中，承若每年以現(xiàn)金方式派息不少于70%派息率，而且每股派息不低于0.1元。以公司2018年目前的成績(jī)看，估算2018-2020年股息率達(dá)3.13%、4.07%、4.91%。

總結(jié)

目前，火電企業(yè)剛過(guò)了一個(gè)周期低谷，對(duì)電價(jià)、煤價(jià)、用電小時(shí)數(shù)都非常敏感。夏季用電高峰的來(lái)臨，將激發(fā)火電企業(yè)抵觸反彈。

長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)說(shuō)，電力行業(yè)整合、集中度越來(lái)越高、大魚(yú)吃小魚(yú)是電力行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)。為保證民生和促進(jìn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展，參與市場(chǎng)化電力交易的企業(yè)將會(huì)越來(lái)越多。自電改以來(lái)，參與市場(chǎng)交易的電量已經(jīng)由2014年的3000億千瓦提升到2017年的1.63萬(wàn)億千瓦時(shí)，市場(chǎng)化的電量比重從7%提高到26%，預(yù)計(jì)2020年市場(chǎng)化交易電量將達(dá)到5.5萬(wàn)億千瓦時(shí)。

在電力競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)越來(lái)越激烈的情況下，只有具有成本優(yōu)勢(shì)的大型先進(jìn)機(jī)組能夠存活，小型電企將被收購(gòu)或退出市場(chǎng)，市場(chǎng)份額占比越大的電企將脫穎而出。